COPOM no Horizonte – Visão de 18-jul-23

No post da semana passada vimos um pequeno recuo na expectativa de queda na Selic http://blog.duxus.com.br/2023/07/12/copom-no-horizonte-visao-de-11-jul-023/. Nesta atualização semanal, observamos que o mercado teve novas apostas.

O Resultado

Com base nas informações do dia 18 de julho, fechamento do dia, as expectativa são:

Taxa SELIC atual: 13,75% a.a.

Decisão de agosto/23:

• 65% acreditam em QUEDA de 0,25 ou SELIC a 13,50%
• 35% acreditam em QUEDA de 0,50 ou SELIC a 13,25%

Decisão de setembro/23:

• 55% acreditam em QUEDA de 0,50
• 45% acreditam em QUEDA de apenas 0,25

Decisão de novembro/23:

• 40% acreditam em QUEDA de 1,00
• 60% acreditam em QUEDA de 1,50

Constatações

A aposta de agosto se manteve razoavelmente estável para um corte de 0,25 ponto na taxa (65% agora, contra 70% na semana anterior). Assim representando um leve aumento na expectativa de corte de 0,5, mas majoritariamente o mercado continua com 0,25.

As expectativas para setembro arrefeceram para a queda de 0,50 ponto na taxa, antes com 90% de do mercado nessa direção, passou a ser 55% nessa semana. Isso mostra maior indecisão da direção do COPOM com boa parte do mercado apostando na queda de apenas 0,25.

Essa indecisão se reduziu para novembro. O corte de 1,5 passou a ser o majoritário na expectativa do mercado, com 60% nessa direção em relação a 45% da semana passada.

Assim,no cenário mais provável, entraríamos no Natal com uma SELIC de 13,75% – 0,25% – 0,50% – 1,50% = 11,50% a.a. Será?

COPOM no Horizonte – Visão de 11-jul-23

Expectativas recuam

No post da semana passada vimos um grande avanço na expectativa de queda alta na Selic (http://blog.duxus.com.br/2023/07/05/copom-no-horizonte-visao-de-04-jul-023/). Nesta atualização semanal, observando o gráfico, o mercado recuou nas suas apostas.

O Resultado

Com base nas informações do dia 11 de julho, fechamento do dia, as expectativa são:

Taxa SELIC atual: 13,75% a.a.

Decisão de agosto/23:

• 70% acreditam em QUEDA de 0,25 ou SELIC a 13,50%
• 30% acreditam em QUEDA de 0,50 ou SELIC a 13,25%

Decisão de setembro/23:

• 90% acreditam em QUEDA de 0,50
• 10% acreditam em QUEDA de apenas 0,25

Decisão de novembro/23:

• 55% acreditam em QUEDA de 1,00
• 45% acreditam em QUEDA de 1,50

Constatações

A aposta de agosto passou a ser majoritária para um corte de 0,25 ponto na taxa (60% agora, contra 40% na semana anterior).

As expectativas para setembro consolidaram a queda de 0,50 ponto na taxa, agora com 90% de probabilidade, contra 70% na semana anterior.

Novembro ainda esta indeciso. Prevaleceu agora o corte de 1,00 ponto na taxa.

Assim,no cenário mais provável, entraríamos no Natal com uma SELIC de 13,75% – 0,25% – 0,50% – 1,00% = 12,00% a.a. Será?

Todos os conceitos apresentados são originados em nosso Sistema de Risco de Mercado com aplicação de um modelo interno de análises para detecção da expectativa de movimentação na taxa SELIC.

COPOM no Horizonte – Visão de 04-jul-23

Expectativas de alta

Como dito no post da semana passada (http://blog.duxus.com.br/2023/06/30/copom-no-horizonte/), esta é a atualização da semana e, observando o gráfico, o mercado está mudando suas apostas.

Usando um modelo interno de análises, originado em nosso Sistema de Risco de Mercado, detectamos uma expectativa de movimentação na direção de apostas de quedas maiores para a taxa SELIC.

O Resultado

Com base nas informações do dia 04 de julho, fechamento do dia, as expectativa são:

Taxa SELIC atual: 13,75% a.a.

Decisão de agosto/23:

• 40% acreditam em QUEDA de 0,25 ou SELIC a 13,50%
• 60% acreditam em QUEDA de 0,50 ou SELIC a 13,25%

Decisão de setembro/23:

• 70% acreditam em QUEDA de 0,50
• 30% acreditam em QUEDA de apenas 0,75

Decisão de novembro/23:

• 50% acreditam em QUEDA de 1,00
• 50% acreditam em QUEDA de 1,50

Constatações

A mudança foi grande em relação à semana anterior. A aposta de agosto já é majoritária para um corte de 0,5 pontos na taxa (60% agora, contra 20% na semana anterior).

As expectativas para setembro também mudaram, com 30% de probabilidade para uma queda de 0,75 pontos na taxa. Na semana anterior eram meros 5%.

Por fim, novembro também teve suas mudanças. As apostas de corte de 1,5 pontos já são mais representativas.

Assim,no cenário mais provável, entraríamos no Natal com uma SELIC de 13,75% – 0,50% – 0,50% – 1,50% = 11,25% a.a. Será?

As visões referem-se a posições após o fechamento do mercado.

COPOM no Horizonte

Qual será a decisão do COPOM?

Adivinhar a decisão é difícil, mas saber o onde Mercado está fazendo suas apostas já é meio caminho andado.

Todos dias ocorrem flutuações nas curvas pré-fixadas decorrentes da expectativa da
mudança da taxa SELIC pelo COPOM. Isso pode ser verificado nas curvas de juros obtidas a partir dos contratos de derivativos negociados diariamente pelo Mercado.

Estas variações implicam nas expectativas dos agentes participantes do Mercado. Mas eles estão achando o quê?

O Processo

Utilizando um processo de avaliação de probabilidades sobre possíveis alterações na taxa SELIC, é possível inferir estas apostas do mercado.

Para este modelo, são usadas as curvas de juros obtidas a partir da taxa SELIC atual, dos contratos de DI da B3 e das taxas referenciais de swap’s pré-fixados em reais, todos negociados na data de avaliação. De posse destas curvas e das datas de reunião do COPOM, estabelece-se uma avaliação de taxas forward (taxas do futuro para o futuro) a fim de se determinar uma possível variação da taxa SELIC. Unindo os vários cenários deste processo, obtém uma expectativa média e as probabilidades de cada cenário.

Isto não equivale ao que o Comitê decidirá, mas ao que o Mercado acredita que será decidido.

O Resultado

Com base nas informações do dia 27 de junho as expectativa são:

Taxa SELIC atual: 13,75% a.a.

Decisão de Agosto/23:

• 80% acreditam em QUEDA de 0,25 ou SELIC a 13,50%
• 20% acreditam em QUEDA de 0,50 ou SELIC a 13,25%

Decisão de Setembro/23:

• 95% acreditam em QUEDA de 0,50
• 5% acreditam em QUEDA de apenas 0,25

Decisão de Novembro/23:

• 90% acreditam em QUEDA de 1,00
• 10% acreditam em QUEDA de 1,50

No cenário mais provável, entraríamos no Natal com uma SELIC de 13,75% – 0,25% – 0,50% – 1,00% = 12% a.a. Será?

Daqui Pra Frente

Atualizaremos semanalmente as expectativas e lançaremos um relatório regular com a base histórica dessas mudanças. Ainda há muitos tópicos a serem observados e fatores que interferem nessas expectativas, o importante é ter em mente como as apostas estão sendo trabalhadas no curto prazo.

Mortalidade Empresarial

1,7% das empresas morre por ano. Após 18 anos, 1/3 das empresas abertas desaparece da economia.

O valor foi calculado com base no estoque total de empresas (CNPJ’s de matrizes) criadas a partir de 2000 e no total de empresas baixadas ou encerradas anualmente até 2022, inclusive.

Pontos Interessantes

Mortalidade Aumentou

O início dos cálculos é o ano de 2000. Pelo início do gráfico, com valores inferiores à regressão, percebe-se que a mortalidade piorou.

O gráfico a seguir destaca, em dois grupos de aproximadamente 11 anos, a mudança de comportamento da mortalidade.

A partir de 2011 (linhas vermelhas), o novo comportamento da alta da mortalidade ao longo da existência das empresas parece mais evidente com uma inclinação gráfica superior.

Crises Pioram Muito a Mortalidade

Observando a mortalidade ao longo do tempo, é possível separar momentos interessantes, onde a linha de mortalidade relativa a cada ano sofreu sobressaltos. São os anos de:

• 2008
• 2013-2014
• 2018-2021

O ano de 2008 foi resultante da crise internacional do subprime. Empresas mais antigas (desde 2000, por exemplo) sofreram mais do que as mais novas. A taxa de mortalidade das empresas mais antigas chegou a ser 5x maior do que a média de sua taxa anual histórica.

Os anos de 2013 a 2014 tiveram causa interna. Pedaladas e déficit. A taxa de mortalidade impactou empresas de todas as idades, com aumento de até 8x mais encerramentos do que a média histórica para a idade da empresas. Novamente, as mais novas tiveram o menor impacto.

Os anos de 2018 a 2021 misturam mudança de governo com pandemia da COVID-19.

A mortalidade de 2018 afetou as empresas de forma distinta. As mais afetadas foram as empresas criadas no período de 2012 a 2014. Talvez tenha relação com crise anterior e a formação de novas empresas mais frágeis, mas isso é apenas uma suposição. O índice de encerramentos chegou a 12x mais encerramentos do que a média histórica.

Em 2021, surge outro ponto interessante. Em plena pandemia, o efeito de mortalidade parece ter afetada muito mais as empresas novas (criadas a partir de 2020) do que as demais empresas mais antigas. A mortalidade chegou a 16x mais do que a média histórica.

Conclusões

Atualmente, estão morrendo mais empresas, em termos percentuais, do que no passado. A causa pode ser menos preparado dos empreendedores, ou ambientes de negócios mais difíceis, ou ambos.

Crises sempre arrastam mais empresas para a extinção, mas a idade da empresas interfere neste arrasto de forma não uniforme.

Ainda, crises internas e globais são piores do que crises de origem externa para o ambiente empresarial.

NOPAD – Risco Operacional – Consulta 94

Consulta pública do BACEN número 94 divulga a proposta de resolução contendo os novos procedimentos para determinação da parcela de alocação de risco operacional. A atual parcela OPAD passará a ter novas fórmulas de cálculo e já é apelidada de NOPAD ou Novo OPAD.

As consultas públicas têm o objetivo de absorver a percepção dos impactados a fim de corrigir distorções ou calibrar a aplicação de um novo modelo. Neste contexto, surgem algumas obervações iniciais para o NOPAD.

Faseamento

O legislador costuma se preocupar com faseamento a fim de permitir a adequação das instituições ao novo cálculo, mas não há esta previsão na CP 94.

Desta forma, seria prudente sugerir. Como ideia inicial, poderia haver um mix de regras para os primeiros 2 a 3 anos.

Por exemplo:

• Alocação = (1- FASEAMENTO) * OPAD + FASEAMENTO * NOPAD
  • Semestre 1: Fase 20%
  • Semestre 2: Fase 40%
  • Semestre 3: Fase 60%
  • Semestre 4: Fase 80%
  • Semestre 5: Fase 100% – Fim do uso do OPAD

Prazo para vigência da norma

O prazo é razoavelmente curto para uma mudança grande de metodologia no OPAD. Mais prazo é sempre desejável.

A discussão do prazo é importante pois os números sempre são apresentados dentro do prazo disponível. A diferença esta na qualidade. Se o prazo for mais curto do que o necessário, os números serão simplesmente ruins.

ILM

Dentre vários detalhes e da mudança (grande!) na forma de cálculo da alocação, destaca-se o componente ILM. Em poucas palavras, é uma relação entre perdas operacionais históricas versus tamanho da instituição. Ainda de forma simplificada, quanto maiores as perdas, maior o ILM, dado um mesmo tamanho da instituição.

Este componente fica mais importante para instituições do segmento S3 e S4. Estas instituições não podem calcular o ILM e devem adotar o valor padrão 1.

O gráfico acima explora o universo do ILM conforme a base de perdas operacionais versus o tamanho da instituição dado pelo indicador BI do NOPAD.

Pelo gráfico observa-se que há um espaço grande de ILM menor do que 1 que as instituições do S3 e S4 não poderão trafegar.

Uma sugestão seria permitir de forma facultativa que estas instituições utilizem o cálculo ou o valor padrão 1.

Ainda há muitos tópicos na CP 94 para serem observados, mas estes foram apenas alguns detalhes. O importante é se preparar a regulação e evitar que seu capital acabe, da noite para o dia.

Futuro do IPCA – Parte III

Ainda vem mais IPCA por aí?

Um ano após a discussão sobre inflação – parte II (http://blog.duxus.com.br/2021/11/13/risco-de-base-e-o-futuro-da-inflacao-parte-ii/), algumas variáveis ficaram mais claras.

O comportamento do IGP-M não ficou estável (e não era esperado que ficasse mesmo). A inflação do “atacado” ou do “dólar” continuou a subir antes de ceder um pouco por deflação (linha azul sólida mais grossa).

A inflação pelo IPCA demonstrou mais inércia para refletir os preços já impactados no IGP-M. Ou seja, a inclinação da linha translúcida amarela é menor do que a projetada há um ano, mas confirmou uma velocidade “constante” de contaminação (últimos 24 meses) no IPCA e permitiu a projeção de uma nova linha translúcida amarela, sob a qual o IPCA (linha amarela sólida mais grossa) parece trafegar.

Com a alteração das projeções surgem os novos horizontes para a inflação.

As linhas vermelhas continuam sendo as linhas de convergência entre os índices de inflação, real (sólida) e projetada (translúcida).

Considerando o mesmo “V” anterior, mas ainda menos simétrico e, novamente, a anulação do risco de base entre os índices agora para dez/2025, ainda teríamos um IPCA médio de aproximadamente 8% ao ano.

Isso mesmo. 8% ao ano pelos próximos 3 anos.

Quem é o Culpado?

A eleição? O governo anterior? O governo eleito?

Não. Não. E não.

É a pandemia e o ajuste forçado ou desorganizado que causou na relação de preços dos ativos no mundo inteiro.

Não é uma inflação endêmica, do Brasil. É uma inflação pandêmica, do mundo.

O que fazer?

Nada. Na verdade, não piorar o futuro através de incertezas, inseguranças ou excesso de gastos públicos (déficit público), pois isso causará desvalorização cambial e mais inflação do “dólar”, com mais inflação do “real”.

Um superávit parece fora de cogitação no momento.

Conclusão

O governo eleito enfrentará 20 a 25% de inflação nos primeiros anos de mandato e não há nada para ser feito.

Não piorar gastos públicos parece ser um dos paliativos, mas não tem sido este o noticiário.

Risco de Base e o Futuro da Inflação – Parte II

Vem mais IPCA por ai!

Na primeira discussão sobre inflação (http://blog.duxus.com.br/2021/01/18/riso-de-base-e-o-futuro-da-inflacao/) foi apresentado o descolamento e atraso “naturais” do IPCA em relação ao IGP-M. A conclusão foi que teríamos inflação mais alta medida pelo IPCA dali para frente. Agora, vamos continuar nesta análise.

O gráfico apresentado agora mantém os conceitos da análise anterior, sendo:

• As linhas azul e laranja representam, respectivamente, o corretor de inflação acumulado desde 2018 (parte I detalha desde 2007) até a data atual pelo IGP-M e pelo IPCA e mais um período futuro de projeções.
• A linha vermelha, representa a relação entre estes corretores ou IPCA acumulado dividido pelo IGP-M acumulado. Setas adicionais representam um “V” didático.

Há três variações de intensidade da linha, sendo:

• Linha fina, para parte real I (análise anterior);
• Linha média, para parte real II; e
• Linha grossa, projeção até 2023.

Pelas linhas médias do gráfico (parte real II), observa-se que o IGP-M “terminou” sua trajetória de alta e o processo de convergência do risco de base “iniciou” a propagação da inflação para o IPCA. Ainda em termos gráficos, o IGP-M está nivelando ou assumindo sua inclinação estrutural enquanto o IPCA está aumentando sua inclinação em relação ao seu comportamento estrutural.

Resumindo, o risco de base está começando a se ajustar com o aumento da inflação percebida pelo IPCA.

E como fica o Futuro?

Como o descolamento acumulado (risco de base) entre os índice de inflação ainda está muito grande, o futuro não parece promissor para o IPCA.

Considerando o IGP-M estável daqui para frente, ou seja, inflação zero (linha grossa azul), e considerando uma trajetória relativamente simétrica de recomposição do risco de base (“V” das setas em vermelho), pode-se estimar o IPCA para 2022 e 2023 como algo perto de 15% ao ano. Isso mesmo, 15% ao ano por 2 anos!

Considerando um “V” menos simétrico e a anulação do risco de base apenas em 2024, ainda teríamos um IPCA médio de 10,5% ao ano. Isso mesmo, 10,5% ao ano por 3 anos!

É claro que são muitas premissas para se precisar o nível de IPCA para os próximos anos, mas, seguramente, ele não será baixo.

O Incontrolável.

Este tipo de análise não corrobora para eficácia de aumento de taxa de SELIC pelo COPOM (CÔmite de POlítica Monetária).

Isto porque não é uma inflação de demanda ou oferta tradicional, mas um repasse de custos para uma cadeia produtiva e de serviços que já opera há quase 2 anos (contando apenas a pandemia) ou há quase 5 anos (contanto o passado recente da nossa economia) no limite da sua subsistência e que não vai ter nenhum receio de repassar custos. Isso sem contar o processo global de inflação pós-pandemia (ou inflação “pandêmica” global).

Sendo assim, seria melhor o Tesouro economizar no pagamento dos juros e esperar a inflação nivelar, deixando a SELIC como está. Mas é muito provável que o COPOM não resista à tentação de aumento de juros para tentar controlar o incontrolável.

Bancos do Segmento S4

Os bancos do segmento S4 devem ficar atentos à nova obrigatoriedade de cálculo para alocação de RBAN por IRRBB ΔNII.

Esta obrigatoriedade vale a partir de janeiro de 2022, conforme a Resolução #48 do BACEN de 10/dez/2020.

Diferentemente dos segmentos S1, S2 e S3, o segmento S4 não possui opção de adoção de modelo interno e não possui a opção de escolha de como “misturar” os resultados do modelo padrão para ΔEVE, ΔNII e Perdas & Ganhos Embutidos, devendo alocar, exclusivamente, por ΔNII no modelo padronizado.

Há ainda um fator de faseamento para ajustes durante o 1° ano (dividido em 2 ciclos) e há algumas condições adicionais para o cálculo, como não incidência de pré-pagamento, não uso de choques para opcionalidades automáticas etc.

O resultado desta alocação para os bancos do S4 por ΔNII pode ser substancialmente diferente das opções atuais de alocação de RBAN, principalmente para bancos com fatores de risco descasados na captação e empréstimos.

Façam suas simulações …. o mais rápido possível.

Risco de Base e o Futuro da Inflação

Risco de base é definido como o descolamento (de preços) entre instrumentos financeiros atrelados ao mesmo fator de risco ou conceito, sendo, normalmente, um instrumento real e um instrumento de hedge para travamento de rentabilidade ou eliminação de risco.

Este risco de base é muito comum em operações com commodities (obrigado Arnaldo Correa por me ensinar isso!), mas também pode ser encontrado em outros ativos.

As causas destes descolamentos podem estar relacionadas a muitos fatores, tais como:

• diferentes praças de compensação;
• qualidade do produto versus qualidade da referência negociada;
• periodicidade de precificação;
• legislação e tributos;
• oferta e demanda;
• métricas múltiplas (diferença de composições);
• etc.

Um detalhes muito importante: risco de base, diferentemente de outros riscos, não pode ser anulado, mas apenas mensurado! Ele é uma imperfeição.

Pensando em termos de inflação, a principal causa de descolamento ou do risco de base esta relacionada ao uso de métricas múltiplas.

Na prática, o fator de risco inflação é desmembrado em múltiplos fatores de risco, mais como são fatores criados sobre o mesmo conceito, há quem use como um fator único.

Há alguns índices conhecidos para retratar a inflação, cada um com sua métrica, mas a questão é se eles refletem a correção de preços ou não. Para isso, vamos analisar o IPCA (do IBGE) e o IGP-M (da FGV).

O gráfico apresentado reflete um fator acumulado de preços para inflação medida pelo IPCA e pelo IGP-M desde 2007.

As linhas azul e laranja representam, respectivamente, o corretor de inflação acumulado desde 2007 até a data atual pelo IGP-M e pelo IPCA.

A linha vermelha, representa a relação entre estes corretores ou IPCA acumulado dividido pelo IGP-M acumulado.

Toda vez que a linha vermelha equivale a 1, significa que o risco de base (histórico) entre IPCA e IGP-M se anula (mesma inflação histórica acumulada) e é possível perceber que pode demorar, mas sempre se anulam. O ciclo médio de zeragem de mínimos do risco de base entre estes índices parece ser algo em torno de 3 anos (verificação meramente visual).

Ou seja, o IPCA, que é mais atrasado do que o IGP-M para perceber mudanças preços, sempre percebe depois e se “iguala” ao IGP-M.

Focando na parte final da linha vermelha, percebemos um risco de base inédito em tamanho. Isto quer dizer que o IGP-M esta antecipando, e muito, o IPCA.

Antecipar o IPCA não significa necessariamente que o IPCA irá subir, pois o corretor de IGP-M pode ser negativo sem nenhum problema. Entretanto, dado o cenário atual, é mais provável IPCA subir mais do que o IGP-M cair para convergir para um risco de base de inflação igual a 0.

Ou seja, vem IPCA por aí!

Informação: as análises são realizadas a partir de dados e ferramentas disponíveis no Sistema de Risco de Mercado da Élin Duxus.